Gentile Signora, Egregio Signore,

Il cauto ottimismo che esprimo dall’inizio del 2023 non è stato ancora smentito dai mercati azionari. Il loro modesto apprezzamento nel corso dell’ultimo trimestre ha così contribuito a un rialzo delle azioni globali di poco superiore al 17% da inizio anno. Gli asset rischiosi offrono ancora un potenziale di apprezzamento interessante alle valutazioni attuali? L’andamento dei principali focolai di incertezza rafforza le nostre convinzioni di lungo termine che, a nostro avviso, dovrebbero continuare a dimostrarsi promettenti.

I tassi di interesse hanno iniziato a diminuire. È assolutamente legittimo essere preoccupati per la sostenibilità dell’indebitamento elevato a livello globale. Tuttavia, come ho più volte sottolineato, la bassa soglia di tolleranza delle popolazioni occidentali nei confronti delle difficoltà economiche fa sì che sia inconcepibile che i tassi di interesse reali, ovvero i tassi al netto dell’inflazione, restino elevati. Non sorprende quindi che Jerome Powell e Christine Lagarde stiano abbassando i tassi di interesse, lasciando presagire un proseguimento di questa tendenza nonostante, sia in Europa che negli Stati Uniti, i tassi di inflazione non abbiano ancora raggiunto i loro obiettivi. Questa posizione da parte delle Banche Centrali non sta solo facendo aumentare i valori degli asset, ma sta anche sostenendo l’attività economica. Lo stimolo monetario è ancor più necessario dato il margine d’azione ridotto sul fronte fiscale, a seguito degli eccessi del periodo "whatever-it-takes". Diversi paesi europei, tra cui la Francia, sono addirittura obbligati a ridurre i propri disavanzi pubblici.

Il disimpegno dell’Europa. I risultati delle ultime elezioni europee hanno evidenziato in modo inequivocabile l’indebolimento della governance dell’Unione, indotto dalla disgregazione dell’asse franco-tedesco. Nella mia lettera precedente, auspicavo che Mario Draghi, la cui autorità intellettuale e le cui capacità di negoziazione sono inconfutabili, venisse nominato Presidente della Commissione Europea. Sebbene la stampa si sia fatta portavoce del suo piano di ripresa per la costruzione dell’Eurozona, la riconferma di Ursula von der Leyen è una delusione, anche se quest’ultima ha dimostrato coraggio nel nominare commissari meno inclini a imporre regole su tutto. La nostra competitività deve essere rafforzata attraverso il calo dei costi del lavoro e l’adozione di una politica industriale volta a ridurre il crescente ritardo nello sviluppo di tecnologie dirompenti, quali l’intelligenza artificiale e le biotecnologie.

Elezioni statunitensi e fattori geopolitici. Non intendo fare pronostici su chi sarà il prossimo Presidente degli Stati Uniti, poiché le elezioni si preannunciano tese e ancora soggette a una serie di incertezze. Tuttavia, dovremmo tenere presente che la redditività delle società statunitensi subirebbe l’impatto delle divergenze fiscali tra i due programmi presentati. Gli analisti concordano su un aumento del 5% delle stime sugli utili sotto una nuova amministrazione Trump, rispetto a una riduzione di circa il 5% sotto K. Harris. Tuttavia, la probabilità che uno dei due candidati sia in grado di portare avanti riforme di rilievo è minima, data la prospettiva ridotta che i Democratici o i Repubblicani ottengano la maggioranza sia al Senato che alla Camera dei Rappresentanti. L’impatto geopolitico, invece, potrebbe essere più significativo. L’isolazionismo sostenuto da D. Trump indebolirebbe il sostegno all’Ucraina e rafforzerebbe la guerra commerciale con la Cina, mentre il sostegno incondizionato a Israele aumenterebbe le tensioni in Medio Oriente e sul mercato petrolifero. La vulnerabilità dell’Europa in questi scenari è evidente. Continuo comunque a credere che l’interdipendenza delle varie parti coinvolte dovrebbe risparmiarci da un grave conflitto.

E per quanto riguarda le prospettive dei mercati? Mentre il calo dei tassi di interesse è indubbiamente di supporto, i livelli delle valutazioni e i focolai di incertezza rendono necessaria una forte selettività nel portafoglio di investimenti. In effetti, i tagli dei tassi da parte delle Banche Centrali non si rifletteranno necessariamente sui tassi di interesse a lungo termine fintanto che le pressioni inflazionistiche non verranno maggiormente arginate, né saranno sufficienti a compensare le delusioni delle aziende esposte all’indebolimento della domanda a livello globale. Continuiamo quindi a privilegiare titoli azionari ad alta visibilità, con un’allocazione significativa nei principali operatori dell’intelligenza artificiale, ed evitando le obbligazioni a tasso fisso a lunga scadenza. Infine la nostra esposizione all’oro è sostenuta da politiche monetarie accomodanti e dall’accumularsi dei rischi geopolitici.

Su questa nota di prudenza, colgo l’occasione per porgere i miei cordiali saluti.