Carmignac Patrimoine : Lettera dei Gestori

Carmignac Patrimoine ha registrato un calo pari a -2,09% nel terzo trimestre del 2021, inferiore a +1,22% dell’indice di riferimento¹, attestando la performance del Fondo a +1,31% dall’inizio dell’anno rispetto a +8,14% dell’indice di riferimento.

I mercati hanno evidenziato una certa instabilità nel terzo trimestre, con performance contrastanti nel loro complesso. Sulla scia delle crescenti pressioni inflazionistiche e della prospettiva di un rallentamento del ritmo di crescita, a settembre i mercati hanno invertito il trend al rialzo. I timori per l’inflazione e il potenziale cambio di rotta in materia di politica monetaria hanno alimentato l’aumento dei tassi d’interesse statunitensi, così come l’apprezzamento del dollaro. Questa dinamica ha inoltre inciso negativamente sui mercati azionari dei paesi sviluppati, dopo un buon rimbalzo sostenuto dall’ottima stagione degli utili del secondo trimestre. Infine, il mercato cinese ha registrato un sell-off, innescato dagli annunci del governo relativi all’inasprimento del quadro normativo sui mercati.

Nel corso del trimestre, il Fondo ha mantenuto l’esposizione agli asset rischiosi. Sebbene la nostra allocazione azionaria sia prevalentemente focalizzata sulla crescita secolare, l’esposizione al credito è orientata verso settori più ciclici, come quello energetico e dei titoli finanziari. La nostra selezione titoli è risultata piuttosto positiva negli Stati Uniti, con società come Salesforce, Netflix e Alphabet che hanno registrato solidi apprezzamenti. Sul fronte del credito, anche la nostra selezione obbligazionaria si è rivelata abbastanza soddisfacente. Tuttavia, ciò non ha impedito al Fondo di registrare una performance negativa, trainata dall’esposizione al mercato azionario cinese incentrata su aziende a crescita secolare. Il flusso di notizie degli ultimi mesi ha avuto un impatto negativo sul sentiment degli investitori, poiché il governo cinese sta lavorando all’istituzione di normative più chiare applicabili a vari settori, e in particolare a quello tecnologico. Oltre a queste misure normative, il potenziale fallimento di Evergrande, una grande società cinese di sviluppo immobiliare, ha sollevato timori per eventuali ripercussioni aggiuntive. Tutto ciò ha notevolmente penalizzato i mercati azionari cinesi nel trimestre.
Per controbilanciare l’esposizione agli asset rischiosi, ci siamo avvalsi della flessibilità per ammortizzare l’impatto dell’aumento dei tassi a settembre attraverso posizioni corte sui tassi d’interesse statunitensi. Tuttavia, il nostro approccio prudente in termini di esposizione azionaria ha penalizzato la performance del Fondo nel periodo.

Per i prossimi mesi, dovremmo aspettarci un rallentamento della crescita economica e un aumento delle aspettative di inflazione, che renderebbero estremamente difficile definire una politica monetaria ottimale.
I mercati obbligazionari sono quelli principalmente a rischio in questo scenario. Anche se preferiamo mantenere una duration bassa, o addirittura negativa, sui tassi core (soprattutto di Stati Uniti e Germania), controbilanciamo questa prudenza con una componente di carry trade focalizzata sulla selezione di asset ad alto rendimento sui mercati emergenti e nel credito. Questi asset selezionati dovrebbero fronteggiare efficacemente uno scenario di pressioni inflazionistiche in aumento, poiché tendono a essere meglio protetti grazie a duration più brevi e a cedole più elevate. Inoltre, ci focalizziamo su situazioni che tendono a trarre vantaggio dalle pressioni inflazionistiche, in particolare nel credito del settore energetico e di quello delle materie prime. La nostra esposizione ai tassi di interesse sovrani è limitata a una selezione di alcune obbligazioni dei mercati emergenti, come la Corea del Sud, dove i rialzi hanno scontato livelli troppo elevati considerati i rischi al ribasso per la crescita a medio termine.
Per quanto riguarda i mercati azionari, poiché i tassi di interesse potrebbero aumentare in un momento di effettivo rallentamento della crescita, si prevede che le società meno dipendenti dal ciclo economico, e che godono di potere di determinazione dei prezzi, possano registrare performance migliori rispetto al resto del mercato. È probabile che la parte restante del mercato risenta sia di un calo dell’attività che della riduzione dei margini. Questa strategia non impedisce di prestare particolare attenzione alle valutazioni, che a un certo punto potrebbero risultare sotto pressione. La struttura del portafoglio resta incentrata su tematiche core 1) nuovo consumatore (14%), con operatori del commercio elettronico come l’azienda cinese JD.com e Amazon, marchi di abbigliamento sportivo come Lululemon e Puma, e la società di beni di lusso Hermes 2) economia digitale (14%), con titoli appartenenti al settore fintech come Square e Affirm, e la piattaforma di trasporto e di consegna di cibo a domicilio Uber 3) assistenza sanitaria avanzata (7%), con titoli come l’azienda cinese Wuxi Biologics e Anthem, provider statunitense di servizi sanitari, e 4) cambiamento climatico (3%) con il produttore coreano di batterie LG Chem, e il fornitore statunitense di pannelli fotovoltaici residenziali SunRun.

Infine per quanto riguarda la Cina, una maggiore chiarezza in termini di regolamentazione per le grandi aziende dovrebbe risultare positiva a lungo termine per i mercati cinesi, poiché offrirà agli investitori maggiore visibilità sui modelli di business e migliorerà gli standard di governance societaria. Prevale, tuttavia, la selettività. Nella componente azionaria, ci focalizziamo principalmente su segmenti che hanno scontato uno scenario negativo che riteniamo ingiustificato, e su quelli in cui il rischio governativo è minimo, o che godono del totale sostegno del governo, (aziende leader cinesi nell’ambito dello sviluppo di farmaci e della transizione ecologica).Tuttavia, al fine di ridurre il rischio del portafoglio nel suo complesso, abbiamo preso profitti nei titoli governativi di questo paese, dato che il governo potrebbe sostenere l’economia attraverso l’emissione di ulteriore debito, piuttosto che per mezzo di politiche monetarie più espansive.

Nel complesso, adottiamo una solida struttura di portafoglio caratterizzata da un’esposizione equilibrata tra asset rischiosi (40% dell’esposizione azionaria e 29% del credito al 30/09/2021), gestione attiva della duration (pari a circa 0) e livello elevato di liquidità (17%).