Carmignac P. Credit : Lettera dei Gestori

Subito dopo l’invasione dell’Ucraina, siamo rimasti sorpresi nel riscontrare che i mercati del credito stessero trattando la guerra come un evento isolato, con effetti negativi sulle valutazioni incentrati principalmente su aziende direttamente legate all’Ucraina o alla Russia. Ritenevamo, tuttavia, che un conflitto prolungato avrebbe portato l’inflazione a un livello destabilizzante per molti emittenti, in quanto causa di riduzione di ingenti forniture di materie prime fondamentali e di accelerazione della tendenza verso la deglobalizzazione (con il rimpatrio delle capacità produttive e delle scorte). Inoltre, poiché questi forti eventi negativi, che hanno un impatto sulle imprese, sono a carattere inflazionistico, prevedevamo che avrebbero compromesso in modo significativo la capacità delle Banche Centrali di adottare una politica monetaria espansiva.

Abbiamo fatto il punto su questi sviluppi e riposizionato il Fondo all’inizio di marzo. Abbiamo aumentato le nostre coperture incrementando la protezione con CDS sugli indici high yield al 27,5% del valore del Fondo. Abbiamo inoltre aumentato l’esposizione a obbligazioni interessanti emesse da aziende destinate a beneficiare di un contesto inflazionistico (molte di queste appartenenti al settore energetico e delle materie prime), così come l’esposizione a emissioni di obbligazioni CLO selezionate. Queste ultime sono a tasso variabile, il che significa che sono ben protette contro la volatilità dei tassi di interesse; offrono rendimenti consistenti rispetto ai loro rischi fondamentali, e sono strutturate in modo da prevenire perdite di capitale anche in scenari di recessione molto pessimistici.

Nei quattro mesi successivi all’invasione, l’inflazione è effettivamente cresciuta toccando livelli elevati in gran parte delle economie, e ora sta iniziando a incidere sui profitti di molte aziende. In risposta, la maggior parte delle Banche Centrali ha avviato cicli risoluti di inasprimento monetario. Tutti questi fattori hanno innescato una significativa correzione al ribasso dei mercati del credito.

Il nostro posizionamento è rimasto sostanzialmente invariato, fatta eccezione per una modesta riduzione delle posizioni di copertura, a causa dell’ampliamento degli indici del credito high yield. Tuttavia, deteniamo ancora un livello di coperture significativo, poiché riteniamo che il contesto attuale ci spinga a mantenere aperte le opzioni, e a conservare un’esposizione netta conservativa. Dopo la performance negativa rispetto agli standard storici registrata nella prima metà del 2022, riteniamo che ora i mercati del credito siano molto interessanti, a un livello tale che abbiamo riscontrato solo poche volte dall’inizio della nostra carriera. Attualmente, il Fondo è investito in una serie di titoli molto diversificata, che offrono rendimenti di gran lunga superiori al loro costo fondamentale del rischio. Di conseguenza, il Fondo presenta un carry trade interessante, anche dopo aver decurtato il costo delle coperture.

La performance potrebbe restare sostanzialmente volatile nelle prossime settimane, ma da qui alla fine dell’anno il carry trade del Fondo potrebbe ammortizzare una quantità significativa di aumento della volatilità; i dati passati indicano che il livello di carry trade attuale è in linea con rendimenti solidi. Inoltre, il valore di mercato delle posizioni nei titoli russi è decisamente inferiore al loro valore netto attuale, anche negli scenari di ripresa più prudenti; il rischio di ribasso è contenuto in prospettiva futura, ed esiste un significativo potenziale di apprezzamento in caso di allentamento delle tensioni tra la Russia e il resto del mondo.

Fonte: Carmignac, 30/06/2022. Performance della quota A EUR acc; codice ISIN: LU1623762843. ¹Indice di riferimento: 75% indice BofA Merrill Lynch Euro Corporate, 25% indice BofA Merrill Lynch Euro High Yield. Scala di rischio tratta dal KIID (Documento contenente le informazioni chiave per l’investitore). Il rischio di livello 1 non indica un investimento privo di rischio. Questo indicatore può cambiare nel tempo. La performance passata non è un indicatore affidabile di risultati futuri. Il rendimento può aumentare o diminuire a seguito di fluttuazioni valutarie. Le performance si intendono al netto delle spese (escluse eventuali commissioni di ingresso spettanti al distributore).