Carmignac Portfolio Grande Europe: Lettera del Gestore sul quarto trimestre 2023

Nel corso del quarto trimestre del 2023, il rendimento di Carmignac Portfolio Grande Europe (classe A) è stato positivo e pari a +6,4%, leggermente inferiore a quello dell’indice di riferimento che si è apprezzato in misura pari al 6,7%. Sull’intero anno, ciò si traduce in un rialzo del Fondo pari a +14,8% rispetto al rialzo del +15,8% dell’indice di riferimento.

L’inizio dell’anno è stato molto positivo, con il proseguimento dell’accelerazione iniziata nel trimestre precedente. I timori di recessione si sono attenuati grazie al sostegno fiscale a favore dei consumatori, al calo dei prezzi del gas in Europa, nonché alla rapida ripartenza dell’economia cinese. Proprio quando i mercati europei erano alle prese con i molteplici rialzi dei tassi di interesse operati dalle Banche Centrali, l’attenzione si è spostata sulle banche commerciali che hanno alimentato le preoccupazioni degli investitori a seguito dei fallimenti delle banche statunitensi e svizzere. Nel frattempo, i prezzi dell’energia e l’inflazione nel suo complesso hanno iniziato a diminuire e la revoca del lockdown post-Covid in Cina ha riavviato le catene di approvvigionamento globali, contribuendo a ridurre ulteriormente i timori per l’inflazione. Di conseguenza, la recessione, ampiamente prevista, è stata rinviata e le prospettive macroeconomiche sono diventate meno fosche.

Dopo l’ottima performance dei mercati azionari europei nella prima metà dell’anno, i mercati hanno registrato un calo nel terzo trimestre. Mentre la stagione di pubblicazione degli utili del secondo trimestre è stata relativamente tranquilla e in linea con le aspettative sull’intero anno, che prevedevano una crescita dei profitti complessivamente ridotta, la pressione sulle quotazioni azionarie a livello globale è ancora una volta riconducibile ai rendimenti obbligazionari in costante aumento. I mercati europei hanno registrato un rimbalzo nell’ultimo trimestre, chiudendo l’anno con un rialzo di circa il 7% nel trimestre e un apprezzamento di tutto rispetto del 16% sull’anno. Il catalizzatore di questa performance è stata la prospettiva di allentamento della politica monetaria nel 2024. Alla fine del terzo trimestre, la Banca Centrale Europea (BCE) ha annunciato di aver completato il ciclo di rialzi dei tassi di interesse. A seguito di questo annuncio, abbiamo ricevuto una serie di rapporti positivi sull’inflazione, che sono culminati nella lettura dell’indice dei prezzi al consumo (CPI) di circa il 2,4% a novembre, rispetto al 10% a novembre dell’anno precedente. Tendenze analoghe sono state rilevate negli Stati Uniti. La Federal Reserve statunitense (Fed) ha successivamente confermato che probabilmente i tassi di interesse verranno ridotti nel 2024, rafforzando così la prospettiva di un cosiddetto “rallentamento pilotato dell’economia” caratterizzato da inflazione sotto controllo, calo dei tassi di interesse e nessuna recessione. Va sottolineato, tuttavia, che la BCE ha deciso di mantenere un atteggiamento più rigoroso rispetto alla sua omologa statunitense, lasciando intendere come eventuali tagli dei tassi di interesse non siano ancora programmati.

Durante l’anno, il Fondo ha registrato una performance positiva in termini assoluti, benché inferiore a quella dell’indice di riferimento. Nei primi mesi dell’anno, il mix settoriale ha penalizzato la nostra strategia, data la scarsa esposizione alle banche, al settore della distribuzione al dettaglio e a quello automobilistico, ma la volatilità del mese di marzo ci ha consentito di recuperare e di chiudere il periodo in linea con l’indice di riferimento, grazie all’assenza di esposizione al settore bancario.

Durante il primo trimestre, i titoli appartenenti al settore tecnologico hanno apportato un ottimo contributo. Nel corso dell’anno, il secondo miglior contributo è stato apportato dal titolo SAP, che si è apprezzato del 47% grazie a un ottimo primo trimestre in cui la società ha conseguito risultati straordinari su tutto l’anno, confermando la continua e forte accelerazione dell’attività legata al cloud con una forte crescita del fatturato, a dimostrazione di come il passaggio dei clienti da prodotti basati su licenze a quelli basati sul cloud sia costante. Durante il secondo trimestre, il settore sanitario nel suo complesso non ha registrato un andamento particolarmente positivo nel periodo, ma i titoli in portafoglio hanno conseguito risultati nettamente positivi. Zealand Pharma, un’azienda farmaceutica esposta al tema dell’obesità, si è apprezzata del 14% a seguito degli ottimi dati clinici di uno dei suoi potenziali farmaci presentati a una conferenza di settore, mentre la società più piccola in portafoglio del settore sanitario, l’azienda di biotecnologie Merus, ha registrato un rialzo straordinario del 40%.

Nel terzo trimestre alcuni eventi, che hanno interessato titoli azionari specifici, hanno deluso le aspettative e penalizzato i rendimenti. Infatti, Orsted, costruttore di parchi eolici, ha effettuato ulteriori svalutazioni su progetti non redditizi negli Stati Uniti a causa, tra le altre cose, di sforamenti del budget e di aumento dei costi degli interessi. Abbiamo liquidato la nostra partecipazione restante dopo l’annuncio, quando la quotazione azionaria è calata in modo significativo. Sul fronte positivo, la nostra maggiore posizione, Novo Nordisk, azienda farmaceutica all’avanguardia nella nuova categoria di farmaci agonisti del recettore del GLP-1, per la cura contro il diabete e l’obesità, ha registrato un aumento della quotazione azionaria di un ulteriore 8% nel trimestre, e quindi del 50% sull’anno. Questa azienda ha conseguito risultati migliori del previsto e ha migliorato le proprie aspettative sull’intero anno, grazie alla domanda sostenuta del suo prodotto contro il diabete. Novo è uno dei pochi titoli che ha registrato ottime performance nel 2022 e nel 2023, e resta quindi ancora la nostra maggiore partecipazione. Ci aspettiamo che la continua penetrazione sul mercato dei farmaci GLP-1 per la cura contro il diabete e l’aumento dell’offerta di farmaci contro l’obesità soddisfino la domanda, determinando una crescita maggiore di quanto previsto dal mercato nei prossimi trimestri e anni.

Dopo una temporanea fase negativa per il Fondo nel terzo trimestre, gli ultimi mesi dell’anno hanno registrato una performance solida. Schneider Electric, una delle nostre maggiori posizioni, si è apprezzata del 17%, sostenuta dalla continua e forte crescita conseguita nei risultati del terzo trimestre, oltre che dalla conferma della forte domanda di infrastrutture elettriche in diversi mercati finali, quali data center, infrastrutture per veicoli elettrici e aggiornamenti delle reti elettriche.

Il Fondo continua a essere incentrato sull’analisi fondamentale bottom-up e ha approfittato del rafforzamento per ridurre l’esposizione alla componente ciclica dopo il rally dell’ultimo trimestre. Se i tassi di interesse dovessero diminuire ulteriormente, le nostre partecipazioni in portafoglio ne trarrebbero indubbiamente vantaggio. Manteniamo, tuttavia, un atteggiamento prudente rispetto al potenziale impatto derivante dall’indebolimento dei dati economici e societari, e al rischio legato agli utili che le aziende cicliche si troverebbero ad affrontare nonostante la loro qualità. In vista del 2024, le nostre prospettive confermano un rischio di ribasso sproporzionato per gli utili per azione e per il Prodotto Interno Lordo in questo contesto, e che le cattive notizie inizieranno a essere considerate penalizzanti. Si prevede che la possibilità di maggiore visibilità sul mercato sostenga risultati positivi, motivo per cui ci impegniamo a mantenere la nostra posizione. Di conseguenza, miriamo a mitigare qualsiasi rischio potenziale associato alla ciclicità netta, al beta, al momentum e a un mercato illiquido. Dopo aver introdotto numerosi titoli nel Fondo nel 2022, quando abbiamo integrato molti titoli di alta qualità oggetto di vendite indiscriminate durante la fase di volatilità innescata dall’aumento dei tassi di interesse, abbiamo apportato poche sostanziali variazioni al portafoglio nel 2023. Abbiamo un orizzonte di investimento di 5 anni, e manteniamo il nostro processo di focalizzazione su società redditizie che offrono rendimenti elevati sul capitale, e che reinvestono a sostegno della crescita. Riteniamo che queste società continueranno a offrire agli investitori i migliori rendimenti a lungo termine.