Carmignac Emergents: Lettera dei Gestori

Il mercato cinese ha rappresentato la sorpresa positiva del trimestre. Ha registrato un forte rimbalzo e ha sovraperformato tutti i principali mercati emergenti e quelli sviluppati, e ciò nonostante i rigidi lockdown in alcune grandi città. La politica zero Covid condotta da Xi Jinping ha portato a una gestione caotica dei lockdown a Shanghai, Pechino e in molte altre regioni. L’economia cinese ha quindi subìto una forte contrazione ad aprile e a maggio, prima di registrare una ripresa a giugno a seguito dell’allentamento delle restrizioni sanitarie. Mentre la Cina aveva indubbiamente gestito meglio la prima ondata di Covid, e successivamente la variante Delta, pare che la maggiore contagiosità della variante Omicron renda la politica zero Covid nettamente meno efficace, con un impatto più grave sull’economia. È improbabile che questa politica possa essere cambiata prima del congresso di ottobre, che dovrebbe portare alla rielezione di Xi al suo terzo mandato. Ma il governo cinese ha riportato alcuni successi, riuscendo a contenere il virus, rilanciando successivamente l’economia con piani di sostegno che prevedono la realizzazione di infrastrutture, sostegni ai consumi e all’industria automobilistica, e vari sgravi fiscali. Il mercato cinese ha reagito positivamente a queste misure. Il Fondo ha ampiamente beneficiato di tale rimbalzo, data la nostra forte esposizione alla Cina (38% del patrimonio del Fondo¹ ). Dopo il forte calo del 2021, a seguito delle misure del governo per regolamentare la New Economy e la flessione successiva all’invasione dell’Ucraina, le valutazioni dei titoli cinesi erano diventate molto interessanti, come avevamo illustrato nel rapporto trimestrale precedente. In particolare, avevamo insistito nel rafforzare le nostre posizioni nelle società la cui capitalizzazione di mercato era scesa al di sotto del livello di liquidità detenuta dall’azienda. È ciò che abbiamo fatto, ad esempio, nel caso di New Oriental, società di formazione scolastica che ha raddoppiato il valore della quotazione dalla metà del mese di maggio² .

Nel corso del trimestre, abbiamo inoltre introdotto in portafoglio una nuova posizione cinese, Full Truck. Questa società rappresenta un segmento di mercato per i trasporti su camion, che consente agli industriali di prenotare trasporti ottimizzati evitando che i camion possano tornare vuoti. Esiste una forte frammentazione, sia in termini di offerta che di domanda, il che giustifica l’esistenza di un tale mercato di cui la piattaforma di Full Truck detiene una quota dominante del 65%³ . In base alla nostra analisi, il modello di business di Full Truck presenta bassa intensità di capitale, redditività elevata dei capitali propri e prospettive di crescita interessanti. La valutazione era inoltre diventata interessante grazie alla liquidità che rappresentava oltre un terzo della capitalizzazione di mercato.3 Nota come "l’Uber dei camion" cinese, la società mira a trasformare il settore cinese dei trasporti su strada, spianando la via a un’infrastruttura logistica digitale, standardizzata e intelligente su tutta la catena del valore. Grazie alla sua attività, l’azienda è rispettosa dell’ambiente, poiché consente di ridurre notevolmente i costi di trasporto, e ha quindi un impatto positivo sull’ambiente poiché elimina il chilometraggio a vuoto e lo spreco di carburante. In base ai dati dell’azienda, nel 2020 l’attività della società ha consentito di tagliare le emissioni di CO2, riducendole di 330.000 tonnellate, attraverso un’infrastruttura logistica più intelligente. Dal punto di vista sociale, l’azienda aiuta i conducenti a migliorare la loro produttività e sicurezza, consentendo loro di ridurre i tempi morti e lo spreco di carburante, nonché la loro capacità di gestire al meglio il tempo di guida e il percorso.

Abbiamo approfittato della turbolenza sul mercato azionario per riorientare il portafoglio a favore delle nostre principali convinzioni. Pertanto, il Fondo presentava 34 posizioni al 30 giugno, escludendo le due società russe ancora presenti in portafoglio, ma che non possiamo scambiare e che sono valorizzate all’interno del Fondo a un valore quasi pari a zero. Questa concentrazione non ha precedenti nella storia di Carmignac Emergents, e rispecchia la nostra volontà per una gestione molto attiva basata su forti convinzioni. Riteniamo infatti che le crisi sui mercati azionari consentano di trarre vantaggio dalle inefficienze di mercato, che sono più marcate sui mercati emergenti.

Al di fuori della Cina, è in Corea (16% del patrimonio del Fondo) che si trovano attualmente le valutazioni più interessanti. Giustamente percepito come ciclico, il mercato coreano ha subìto sell-off significativi da parte delle società di gestione globali, determinando una forte pressione al ribasso che gli investitori istituzionali locali non sono stati in grado di compensare. Molti clienti privati coreani sono stati inoltre vittime di richieste di integrazione dei margini, che li hanno costretti a liquidare le loro posizioni. Di conseguenza, le valutazioni degli asset coreani rispecchiano lo scenario di un crollo prolungato della domanda a livello mondiale. Ma la maggior parte dei nostri investimenti in titoli coreani è comunque posizionata in tematiche di crescita secolare, come nel caso dei semiconduttori, la cui domanda è trainata dalla rivoluzione digitale con un’intensità RAM molto alta per l’iperscala (datacenter, cloud computing). L’elettrificazione delle automobili sta ulteriormente supportando la domanda di semiconduttori, proprio come si prevede che sarà la guida autonoma nei prossimi anni. Le automobili vendute nel 2025 a livello mondiale dovrebbero impiegare mediamente oltre il doppio di semiconduttori rispetto al 2021. Samsung Electronics (8,3% del patrimonio del Fondo), leader mondiale nella produzione di memoria, viene tuttavia scambiata a meno di quattro volte il suo utile operativo, pur presentando 120 miliardi di dollari di liquidità a bilancio. LG Chem (3,6% del patrimonio del Fondo), leader mondiale nella produzione di batterie per auto elettriche, detiene azioni privilegiate che vengono scambiate a meno di cinque volte gli utili operativi.
I nostri investimenti in America Latina (14% del patrimonio del Fondo) hanno registrato una flessione durante il trimestre, a causa del calo delle quotazioni delle materie prime, che ha avuto un impatto sulla valuta brasiliana e su quella messicana, nonché sulle prospettive di crescita delle loro economie. Tuttavia, i nostri investimenti in questi paesi sono concentrati principalmente sulla domanda interna e su tematiche di crescita come la finanza (Banorte, B3 Bolsa), la sanità (Hapvida), la digitalizzazione dell’economia (MercadoLibre) o l’energia (Taesa, Isa Cteep). Siamo inoltre ottimisti nei confronti della reazione dei mercati alle elezioni presidenziali brasiliane di ottobre, che dovrebbero scongiurare il rischio politico, grazie a un’alleanza moderata al potere. L’India, infine, rappresenta l’8,9% del patrimonio del Fondo, e ci pare vulnerabile a causa del prezzo elevato del petrolio e di un disavanzo commerciale da record. Abbiamo quindi adottato coperture temporanee contro il deprezzamento della valuta indiana.