Aggiornamento su Carmignac Patrimoine - Gennaio 2024

Il mese di gennaio sui mercati ha un sapore di déjà vu, con dati di crescita ancora una volta superiori alle previsioni. Il dato sul PIL degli Stati Uniti del 4° trimestre, a +3,3% grazie al sostegno indefettibile della spesa al consumo, ha superato di gran lunga le previsioni degli esperti. La buona tenuta dei consumi si spiega anche con la solidità del mercato del lavoro che in dicembre ha visto crescere i posti di lavoro nel settore privato e il dato relativo agli aumenti salariali che si mantengono su livelli elevati. Anche gli indicatori anticipatori, rimasti finora in territorio di contrazione, evidenziano la buona tenuta dell'economia statunitense, con l'indice PMI composito che sale a 52,3 a gennaio, sostenuto dalla componente manifatturiera tornata in territorio di espansione. Di fronte al dinamismo dell'economia, la Federal Reserve ha adottato toni meno accomodanti e ha dichiarato che è ancora troppo presto per prendere in considerazione un taglio dei tassi, smorzando così le speranze di un primo allentamento già a marzo. D'altra parte, i dati sull'inflazione evidenziano la sua frenata, con l'inflazione PCE scesa al +2,6% su base annua e l'inflazione core sotto al +3% su base annua. Tuttavia, lo spettro dell'inflazione continua a spaventare i mercati, con il deterioramento durante il mese della situazione geopolitica in Medio Oriente, mentre la componente ciclica dell'inflazione non accenna a decelerare a causa del vigore dell'economia. Nel Vecchio Continente i dati macroeconomici continuano a delineare uno scenario di atterraggio morbido dell’economia. Da un lato, la crescita economica nell'ultimo trimestre è rimasta stabile, mentre il mercato prevedeva una contrazione; dall'altro, l'inflazione core ha continuato a scendere, passando dal +3,6% di novembre al +3,4% di dicembre. Anche gli indicatori anticipatori segnalano un leggero miglioramento sul fronte economico, con un rimbalzo degli indicatori dei servizi e, soprattutto, del settore manifatturiero, tornato ai massimi dei sei ultimi mesi. Alla luce di questi dati la Banca Centrale Europea ha adottato toni più accomodanti alla riunione mensile, rilevando i progressi compiuti sul fronte della disinflazione. La crescita più forte del previsto su entrambe le sponde dell'Atlantico ha innescato il rebound dei rendimenti a lungo termine, con il decennale statunitense che segna +4 pb e il decennale tedesco +17 pb. Allo stesso tempo, gli spread creditizi si sono leggermente allargati di +18 pb sull'indice iTraxx Xover. Sui mercati azionari, gli indici si avvicinano ai livelli massimi, con l'S&P 500 ancora una volta sostenuto da un piccolo gruppo di aziende del settore tecnologico. All'altro estremo dello spettro, i mercati emergenti hanno subito un forte calo, accentuato dalla forza del dollaro USA. La Cina ancora una volta è il fanale di coda con un calo del 10% a gennaio per via dei problemi strutturali irrisolti del settore immobiliare.

In questo contesto il Fondo ha registrato una performance assoluta positiva, sostenuta da un lato dalla selezione di titoli azionari, in particolare nei settori tecnologico ed healthcare, dall'altro dall’esposizione agli asset del credito. Sottolineiamo tuttavia la sottoperformance relativa dovuta al contributo negativo degli strumenti derivati su azioni, in particolare le posizioni Long nelle small e mid cap statunitensi e dei Paesi emergenti. Di pari passo con la pubblicazione dei diversi dati economici, il Fondo ha gradualmente aumentato l’esposizione azionaria dal 34% al 40%, in linea con l’andamento positivo della crescita statunitense, riducendo le coperture sugli indici azionari statunitensi. D'altro canto, sono state liquidate le posizioni Long negli indici dell'energia e dei mercati emergenti nella scia della contrazione delle quotazioni in un contesto di dollaro forte. La duration modificata ai tassi d'interesse è leggermente aumentata nel corso del mese con l’arrivo a scadenza di alcune opzioni a breve termine sui tassi corti, ma nella componente del debito periferico sono state realizzate prese di profitto sulla posizione Long in obbligazioni sovrane greche. Infine, in gennaio è stata aumentata in maniera significativa l’esposizione al dollaro dal 21,5% al 33%, per fare leva sulla dinamica di rafforzamento del biglietto verde.

Sul fronte della crescita, i primi dati macroeconomici dell'anno suggeriscono il no-landing dell’economia statunitense, mentre l'economia europea è in bilico tra stagnazione e recessione e la Cina ancora non dà segnali di recupero sul piano sia economico che politico. La rapida frenata dell’inflazione è proseguita nel primo mese dell'anno finanziario 2024, a conferma delle previsioni più favorevoli sulla traiettoria discendente dell'inflazione. Riteniamo tuttavia che i rischi stiano crescendo alla luce della situazione geopolitica in Medio Oriente, sullo sfondo di una crescita che continua a sorprendere al rialzo. Alla luce di tale contesto di mercato, il Fondo mantiene un posizionamento prudente della componente obbligazionaria, combinando l'esposizione agli asset di credito per beneficiare del carry (oltre il 5% nel Fondo) e la protezione tattica per difendere il portafoglio dall’eventuale allargamento degli spread sul credito. Manteniamo inoltre posizioni Long sui tassi reali e i tassi d'inflazione di pareggio al fine di assicurarci una copertura qualora si verifichino spiacevoli sorprese sul fronte dell’inflazione. In termini di duration modificata ai tassi d'interesse, il posizionamento del Fondo resta prudente in quanto le Banche Centrali hanno comunicato l’intenzione di cambiare rotta senza specificare le tempistiche dei tagli dei tassi. Nella componente azionaria questo stesso scenario ci induce a mantenere un’esposizione azionaria elevata, al fine di beneficiare della resilienza della crescita statunitense. Inoltre in futuro potrebbero emergere alcuni elementi catalizzatori (tassi d'interesse reali più bassi, elargizioni di bilancio, incremento di produttività, ecc.) a sostegno dei principali indici, avvalorando questo posizionamento. Nella componente valutaria, il vigore della crescita statunitense ci induce a mantenere un forte appetito per il dollaro, diversificando al contempo l’esposizione valutaria attraverso l'euro, lo yen giapponese e le valute dei Paesi esportatori di materie prime (Australia, Messico, Brasile).